近日，老J（@j_notes，公众号“钧的发散与收敛”）编发系列文章，推演与反思中国宠物行业，摘编于下。

宠物行业01：金玉其外，孰与其中？

一、宠物行业的驱动力和大趋势

说起“宠物经济”，我们似乎可以瞬间想到无数看好其高速发展的感性理由：孤独经济（既包括年轻人也包括老年人）、经济水平、社会压力、时尚潮流等等；但理性思考，宠物行业的增长驱动力，从数学上考虑主要是三方面：宠物行业增长率=（1+宠物渗透率增速）×（1+户均宠物数量增速）×（1+单只宠物消费增速）。

关于前两方面，中国目前养宠家庭已经超越1亿户（2019年调研数据是9978万户），五年间飞速增长，而中国家庭总户数接近5亿户（其实不到，大约4.7亿户），养宠家庭占比已超过20%，户均养宠数量是0.27只。日本的养宠家庭占比（2017年，养猫家庭9.7%+养狗家庭12.9%，两者相加还可能存在猫狗重叠家庭被重复计算）是22.6%，并且近年来处于下滑趋势，户均养宠数量0.35只。虽然美国、澳洲的养宠家庭占比是6成，加拿大5成，英国4成，户均养宠数量也在1.0以上，但从人口密度（美国36.2人/平方公里，日本346人/平方公里，中国145人/平方公里但除去青藏高原和西北荒漠将与日本更类似）、居住环境、工作强度、社会文化等方面考虑与中国城镇最相似的还是日本，中国养宠家庭占比跟日本比已经是惊人的接近了。此外，考虑到宠物平均寿命越来越长（小型犬和猫的平均寿命如今都达到15年以上），存量养宠家庭的新宠再消费周期也会被拉长。

前两方面（宠物渗透率、户均宠物数量）的增量空间在数据上已情见势竭，我们再来看第三方面是否能带来继续高速增长的驱动力。查看和对比单宠消费数据会发现，这一块的增长空间似乎也不是想象中那么大：2019年，中国单宠消费金额是5561元/年【有争议，不同研报对此数据差距很大，将在02进行分析】，其中宠物狗6000+元/年，宠物猫4700+元/年；美国单只宠物猫消费金额是998美金/年，狗比较贵，是1549美金/年（仅找到2016年数据）；日本单宠消费金额虽最高，达27000元/年，但统计口径囊括了宠物走失服务、宠物追踪器、宠物丧葬服务等费用。如果把2019年的中国与三年前的美国进行对比，两国在单宠消费金额上区别并不大，遑论人均GDP尚有很大差距。此外，虽然中国单只宠物消费金额在2017年是4348元/年、2018年增至5016元/年，然而到了2020年，中国单只宠物消费金额竟从2019年的5561元/年下降到了5172元/年，同比下降7%，这似乎也显示出中国宠物市场迅速冲高后的乏力。

中国宠物领域的预期情况或许有点颠覆其火爆的表象。或者说养宠一事实在太火了，以至提前赶完了大部分进度。

二、宠物产业链：上中下游及竞争格局

宠物渗透率/数量和消费金额的增速放缓，却也并非宠物行业中某些细分领域和标的无法继续高速发展的充分条件。我们还可以从多个维度来考虑，例如：竞争格局（CR5的占比、版图和增幅），国产化率（国产替代的增长空间），细分赛道逻辑和头部玩家（狗粮、猫粮、零食、药品、疫苗、医院、玩具等），以及线上、线下、渠道的现状和未来等。

我们先来看产业链。

• 上游：宠物养殖、繁殖、交易。就我的观察来看，部分猫舍开始做出属地化品牌（以“良心自繁”、熟人交易为主），但目前尚未形成大规模的、集约化的宠物养殖厂商和交易平台，这一块目前还没有找到潜在标的。
• 中游：宠物食品（宠物干粮、宠物湿粮、宠物营养品、宠物零食等）、宠物用品（宠物服饰、宠物玩具、清洁用品等）。宠物食品方面，A股目前仅有中宠股份、佩蒂股份；新三板有路斯股份；国外有雀巢（瑞士）、尤妮佳（日本）、通用磨坊（美国）、斯马克（美国）、玛氏（美国）、Freshpet（美国）等。宠物用品方面，悠派科技已从新三板摘牌，IPO辅导中；其余的如多尼斯（美国）、尤妮佳（日本）、Petsmart（美国）、Pets at Home（英国）都是国外厂商。宠物食品行业CR5占比极高（玛氏、雀巢、JM Smucker、希尔斯、Diamond Pet Foods占全球前十大宠物食品厂商总收入的近90%），前两大海外品牌（玛氏、雀巢）在中国市场也占据超过一半【也有争议，将在02进行分析】的市场份额，已经形成高垄断性特点，品牌也极具业内知名度和消费者忠诚度，例如玛氏的“皇家+宝路/伟嘉+其它”的品牌组合全球化扩张。国内企业如中宠股份，更多的是为海外品牌做OEM，净利率近年来逐年下滑，从9%到5.7%再到4.68%，从财务数据上拆解，直接原因在于销售费率的逐年上升——中国国内品牌竞争分散，占比较高的比瑞吉的市占率也仅有6%，是一个被海外品牌瓜分后的长尾市场，且以线上营销为主，这样打的销售战往往十分苦逼，营销成本高企；中宠股份近来开始拓展自主品牌，例如Wanpy和ZEAL（后者收购自新西兰），这一块仍然值得后续研究和跟踪。此外，一级市场拟IPO标的如福贝宠物（宠物食品）、乖宝集团（宠物食品）、源飞宠物（宠物用品）等的上市和进一步拓展会对国内的宠物产业链中游竞争格局造成怎样的影响，也值得持续关注。但考虑到增长的大趋势已经放缓，世界CR5已形成垄断竞争，往后的增长逻辑将主要依靠存量市场的国产替代，而且要在长尾市场中血战胜出，不是特别“性感”的赛道。
• 下游：宠物医疗、宠物保险、宠物美容、宠物培训等。其中，宠物医疗可单独作为一块，包括宠物疫苗、治疗药、添加剂、保健药等；而后面几项可共同作为另一块，可归为“宠物服务类消费行业”（宠物医院我也倾向于归纳到这一块，因为宠物医院更偏向于服务业，例如已从新三板摘牌、与高瓴资本旗下宠医资源整合的新瑞鹏）。宠物医疗相关的国内标的，有瑞普生物、金河生物、生物股份、科前生物、申联生物、普莱柯等，但由于兽用业务难以具体拆分，宠物相关的驱动数据难以具体分析，这一块需要后续更加深入的研究。

三、后续值得重点研究的细分领域

如前述，本文认为有两大领域从投资角度值得后续重点研究：

其一，宠物食品和用品方面，增速已然放缓，在一级市场标的陆续上市和/或参与竞争的情形下，研究中宠股份、佩蒂股份的战略规划及执行效果。

其二，宠物医疗方面，增速较之前者相对滞后，研究瑞普生物、金河生物、生物股份、科前生物、申联生物、普莱柯等企业是否、以及如何利用宠物市场红利进行战略布局和落地

宠物行业02：数据反思和反身性反思

一、关于单只宠物消费金额数据

单只宠物的年消费金额，不同信息渠道差异巨大：我写《宠物行业01》时使用的单宠消费金额数据（原文：“2019年，中国单宠消费金额是5561元/年，其中宠物狗6000+元/年，宠物猫4700+元/年”；“2017年是4348元/年、2018年增至5016元/年，然而到了2020年，中国单只宠物消费金额竟从2019年的5561元/年下降到了5172元/年，同比下降7%”）主要参考了宠物行业白皮书、智研咨询、艾媒咨询、并购优塾等的研报，并且这个金额水平不是单年的孤证，而是有连续四年的增减数据，此外结合了身边一些典型样本朋友的问询（成都一家优质自繁猫舍：“普通家庭普通饲养一只猫一年费用大约5000往上，00后花销则更激进”；成都一位养猫朋友：“养这只猫平均每月大概1000元”），上述数据可以互相勾稽。

然而，国信证券的研报与《宠物行业01》所使用的单宠消费金额数据大相径庭，只有700多元，相差近8倍；而华安证券的研报数据则比较折中，单只宠物狗年消费约2300元、单只宠物猫年消费约1800元，但也差异巨大。

为什么会造成这个差异呢？我考虑是统计口径和预设立场（比如券商吹票）造成的，这里主要讨论统计口径。如果按照常规思路，2020年中国宠物食品规模大约800亿元，按照养宠家庭1亿户、户均养宠数量0.39来计算，单宠2020年消费金额应为800/10.39=312元，这比国信证券的数据还低，但这里忽略了一个指标——宠食渗透率。中国宠物食品渗透率应该是较低的，如果采取华安证券研报数据（2019年渗透率为15%），则单宠消费金额将大致变为800/10.39/15%=2080元，这个数字完全符合华安证券研报里最终给出的单宠年消费数据的猫狗平均值。

那么为什么宠物行业白皮书等研报的数据、以及我自身周围的调查数据印证出的单宠消费金额还要比2080元高出一倍呢？我认为这里还涉及数据产生方式的不同。5000+元的单宠年均消费金额，较大可能是由不全面的调研对象范畴产生的——在地域上，倚重调研城镇养宠群体；在类型上，倚重调研规范养宠群体。这样得来的数据容易失真。2020年中国人均可支配收入是32189元，16%用于养育一只宠物，确实有悖常识。

可见，宠食渗透率是造成不同来源数据差异巨大的一大主因，也是未来中国宠物食品市场仍然可能保持高速增长的一大驱动力。对此，我也反思过是否那些目前不购买宠物食品的养宠家庭（例如三四线城镇和农村可能仍以自制和/或剩饭生菜喂养宠物）在未来仍然不会购买狗粮/猫粮，但最终我仍倾向于认为该等家庭后续会提升宠食渗透率，这是因为一方面我们需要以发展的眼光看待这些家庭，GDP的提升、社会经济文化水平的提升，将带来不止于人的消费升级；另一方面从中外的宠食渗透率、宠物食品市场规模对比之下的巨大差距，也能够让我们相信其中的提升空间。

二、关于国内宠物食品市场CR数据

《宠物行业01》提到玛氏、雀巢作为中国宠物食品市场CR2占比超过一半，该数据源为并购优塾，大概率有误。经查更多机构的研报，中金认为2020年中国宠物食品市场CR5为23%，份额分散；国信证券认为2019年玛氏在中国市占率11.4%排名第一，2019年中国宠物食品市场CR20中，国货品牌13个、市占率17.4%（近年来处于上升趋势），国外品牌7个、市占率13.7%。而宠物零食市场则更加分散。可见宠物食品市场无论在市场规模的增长空间上、还是在竞争格局的优化上，都是具有一定想象空间的赛道。

以后我会注意对关键数据进行多源头验证、关联数据勾稽，以免再犯同样的错误。投研本就是追求模糊的精确，如果赖以分析的数据都有过大的偏差，这样的研究得出的观点将反而是对认知的殆害。

三、关于“长尾市场”的用法

根据标准定义，长尾市场是指“那些需求不旺或销量不佳的产品所共同构成的市场”。长尾市场的本质是：它们看似很小，微不足道，但都能够积少成多，聚沙成塔。《宠物行业01》在解释中宠股份净利率逐年下滑的原因时，认为是销售费率的逐年提升导致的，而背后的原因是中国国内宠物食品品牌竞争分散，并使用了“长尾市场”一词，形容那是一个被海外品牌瓜分后的Long Tail。应当承认，这一用法与标准定义是有出入的，实际想表述的只是国内品牌在市场占有方面的分散性。分散性竞争格局意味着这个市场尚未跑出头部标的，我们难以像之前分析隆基、闻泰那样立足于五年、十年后的市场规模去通过市占率和净利率来倒推测算收益率。

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https://xueqiu.com/7721514531/188693110
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